网易游戏业务表现强劲 高盛将目标股价上调至52美元

    摘要：网易近几年发展的非常迅速，尤其是网易游戏，表现更是强劲，因此高盛维持网易中性评级，并上调目标价至52美元。

    网易近几年发展的非常迅速，尤其是网易游戏，表现更是强劲，因此高盛维持网易中性评级，并上调目标价至52美元。

　　以下为报告概要：

　　变化

　　网易第四季度实现收入16.34亿元人民币，实现美国通用会计准则每股美国存托股份收益0.83美元，分别较我们的预期高出11%和18%。我们将2011至2013年的非美国通用会计准则每股收益预期上调14%至17%，并将12个月的目标股价上调至52美元。

　　含义

　　（1）网易游戏业务的正面惊喜主要来自于自主开发游戏的强劲表现。其8至10年的老游戏《梦幻西游》和《大话西游Online II》继续创下近几个季度来的收入记录，而相对较新的游戏《大唐无双》和《天下贰》也表现良好。在我们看来，网易的自主开发游戏有着稳定的业绩记录，并且拥有非常多样化的游戏组合，主打游戏贡献了5%至30%的收入。与暴雪的合作也将在自主开发游戏之外，提供更多游戏。我们预计《魔兽世界：大灾变》、《星际争霸II》和《Ghost》将成为其2011年的主要增长力，我估计将分别在2011年为网易贡献28%、5%和1%的收入。

　　（2）网易的门户业务持续受益于内容重组和新的营销计划，我们预计2011年的在线广告业务将增长47%，快于新浪（Nasdaq:SINA）和搜狐（Nasdaq:SOHU））20%至30%的年度增速，但基数较低。

　　估值

　　我们将2011/2012/2013年的非美国通用会计准则每股收益预期上调14%至17%，以反映其自主开发游戏和即将发布的游戏的强劲势头。我们仍然维持网易股票“中性”评级，但将基于分类加总估值法计算的目标股价从39美元上调至52美元。估值调整为对应游戏2011年税后净营业利润为13倍（之前为11倍），对应广告业务为22倍（之前为20倍），对应无线增值业务为10倍（未变），并按照15%的比率折现净现金（未变）。

　　关键风险

　　《大灾变》和《星际争霸II》的发布；重要游戏之间的竞争。