华录百纳拟25亿并购蓝色火焰 进军广告及新媒体领域

　　事件：

　　【华录百纳】4月2日公告，拟收购蓝色火焰100%股权，整体作价25亿，通过现金+股权方式支付，其中现金支付8.1亿，股权支付发行股份4362万股，每股38.72元。

　　同时向华录集团、苏州谦益、李慧珍非公开发行股份募集配套资金，募集资金总额8.1亿元，每股定价38.72元，合计约2092万股。

　　华录百纳发行前总股本1.32亿股，完成后总股本变更为1.965亿股。华录集团与华录文化合计持有上市公司25.27%股权，胡刚及其亲属(蓝色火焰创始人)共持有上市公司14.36%股权，刘德宏持有上市公司10.07%股权，上市公司控股股东和实际控制人不发生变更。

　　简评如下：

　　1、蓝色火焰承诺14年净利2亿，作价对应14P/E12.5倍，估值合理，有望增厚净利润150%。

　　蓝色火焰13年净利润8182万元，承诺2014-16年实现净利分别不低于2亿元、2.5亿元和3.15亿元，14-16年承诺净利增速分别为144%，25%和26%。

　　以25亿的股指，对应14年业绩承诺P/E12.5倍，估值合理。华录百纳13年净利润1.23亿，假设14年实现10%的内生增长，则并购蓝色火焰增厚净利约150%。

　　2、蓝色火焰起家于广告营销，电影&综艺节目制作为14年净利高增长主要驱动。

　　目前主营业务包括品牌内容整合营销、文化内容制作运营及媒介代理，2013年三项业务收入占比分别为45%，24%和31%。

　　公司13-14年制作了《爸爸去哪儿》电影版(14年预计贡献毛利7300万)、综艺节目《最美和声》等，实现“文化内容制作运营”业务的爆发性增长，为14年净利高速增长主要驱动。

　　3、蓝色火焰为国内先进的内容制作、营销一体化传媒集团，具备深厚的渠道及客户积累，协同效应显著。

　　1)渠道优势：蓝色火焰成立之初即与中央电视台合作，全面代理《同一首歌》，后逐渐与湖南卫视、江苏卫视、浙江卫视、北京卫视等强势媒体达成深度合作关系。

　　2)客户资源优势：公司营销服务积累包括美的、创维、华帝、金立等在内三十多家优质客户，服务超过十年，建立了持续良好的广告主优势。

　　现阶段，蓝色火焰媒体、客户、内容三轮互动，依托渠道&广告主优势向内容制作领域延伸，有望与华录百纳的影视剧业务形成良好协同。

　　4、配套融资定向增发机制，实现对华录百纳原有管理层激励。

　　此次通过锁价方式(38.72元)向华录集团、苏州谦益、李慧珍定增，募集资金总额8.1亿元，华录集团承诺认购3.9亿元，李慧珍承诺认购2.4亿元，苏州谦益承诺认购1.8亿元。

　　其中苏州谦益为华录百纳管理层持股公司，高管刘德宏(持股55.6%)、孙伟华(5.56%)、陈永倬(5.56%)均有持股，相当于变相实现管理层激励，保障管理团队稳定性。

　　结论：预计复牌后，公司目标价有望达到50-60元，相对停牌前价格34.99元存在43%-71%的上涨空间。

　　蓝色火焰制作、营销一体化布局正逐渐完善，预计有望依托渠道&广告主优势实现快速增长，建议投资者积极关注。同时，此次并购有望提振板块情绪。

　　图表1：蓝色火焰2012-2013分业务收入&毛利情况

　　图表2：苏州谦益持股结构

　　具体交易情况详见下文总结

　　华录百纳收购蓝色火焰100%股权方案要点总结

　　一、交易情况

　　1.交易对价：

　　蓝色火焰整体作价25亿，通过现金+股权方式支付，其中现金支付8.1亿，发行股份4362万股，每股38.72元。定价中，由于承担的对赌责任不同，同股不同权，同股不同价，其中

　　1)蓝色火焰董事长胡刚及其亲属(胡杰、李慧珍、师剑及李晖)持有的蓝色火焰56%股份作价约14.53亿元;

　　2)蓝火投资(合伙人均为蓝色火焰的核心人员)持有的12.5%股权作价约3.24亿元;

　　3)蓝色火焰管理层股东持有的7.5%股权作价约1.95亿元;

　　4)除蓝火投资外其他机构股东持有的24%股权作价约5.28亿元。

　　图1：蓝色火焰股权结构

　　2.配套融资

　　司拟通过锁价方式向华录集团、苏州谦益(华录百纳员工持股公司)、李慧珍非公开发行股份募集配套资金，募集资金总额8.1亿元，华录集团承诺认购3.9亿元，李慧珍承诺认购2.4亿元，苏州谦益承诺认购1.8亿元。

　　每股定价38.72元，合计约2092万股。

　　3.业绩对赌

　　业绩承诺：蓝色火焰承诺2014年度、2015年度、2016年度实现的净利润不低于2亿元、2.5亿元和3.15亿元，2013年净利润8182万元，2014-16年承诺净利增速分别为144%，25%和26%。以25亿的估值，对应14年P/E12.5倍。

　　华录百纳2013年净利润1.23亿。

　　奖励条款：如蓝色火焰2014-16年累计实际盈利数高于承诺的三年净利润总数，则差额部分的100%作为蓝色火焰估值的调增部分，由上市公司按照承诺利润补偿方各自持有的蓝色火焰股份数额占其合计持有的蓝色火焰股份数额的比例以现金方式向其支付。

　　4.解禁节奏

　　1)胡刚及其亲属、蓝色火焰管理层股东本次认购的全部股份自本次发行完成之日起12个月内不得进行转让或上市交易，12个月以后每年解禁20%

　　2)蓝火投资本次认购的全部上市公司股份自本次发行完成之日起36个月内不得进行转让或上市交易;自本次发行完成届满36个月之日起，蓝火投资当年可解禁60%，之后每年解禁20%

　　3)除蓝火投资外其他机构股东承诺本次认购的全部公司股份自本次发行完成之日起12个月内不得进行转让或上市交易。

　　4)配套募集资金认购者华录集团、苏州谦益、李慧珍以现金认购本次交易配套融资非公开发行股份，自本次发行完成之日起36个月不转让。其中李慧珍在36个月届满之时可解禁60%，之后每年20%，李慧珍与胡刚系母婿关系。

　　5.总结：

　　华录百纳发行前总股本1.32亿股，完成后总股本变更为1.965亿股。华录集团与华录文化合计持有上市公司25.27%股权，胡刚及其亲属共持有上市公司14.36%股权，刘德宏持有上市公司10.07%股权，上市公司控股股东和实际控制人不发生变更。

　　具体持股结构详见下表(图2：华录百纳股权变更情况)

　　二、蓝色火焰情况

　　1.1公司概况：

　　1)公司简介(来自公司官网)

　　广东百合蓝色火焰文化传媒股份有限公司创建于1998年，现注册资本9000万元。

　　2011年营业额超过10亿元，总部设在深圳，成功引进深圳创新投、云锋基金、达晨创投、蓝色光标、福田区创业投资等众多知名战略投资机构。

　　公司主营电视节目、电视剧、电影等制作、发行，内容营销及广告代理，是中国最具影响力的综合性文化传媒公司之一。

　　2)发展历程：

　　自成立初期即与中央电视台合作，成为"中央电视台十佳代理广告公司"，2002-2005年成为《同一首歌》的广告总代理及栏目运营商。

　　随着湖南卫视等卫视快速发展，央视一家独大的市场格局有所改变，2005年蓝色火焰与湖南卫视合作《大长今》单剧冠名以及电视栏目《超级歌会》，2009年蓝色火焰开始与江苏卫视、浙江卫视等卫视合作。

　　2012年以来，成功切入内容制作领域，制作并成功运营大型音乐竞技节目《最美和声》，成功出品电影《快乐大本营之快乐到家》、《爸爸去哪儿》等，获得了良好的市场影响力和业绩表现。

　　图3：蓝色火焰发展历程

　　3)历史财务数据

　　2012-13年分别实现收入5.45亿和8.98亿，净利润6163万和8182万，13年收入和净利增速分别为65%和33%，2013年新增业务“文化内容制作运营”收入2.19亿元，促收入快速增长。

　　图4：2012-13蓝色火焰基础财务数据

　　1.2业务情况

　　蓝色火焰主营业务为品牌内容整合营销、文化内容制作运营及媒介代理，2013年，三项业务收入占比分别为45%，24%和31%，毛利率分别为28.8%，27.5%和0.66%。

　　图5：蓝色火焰2012-13分业务收入&毛利情况

　　1)品牌内容整合营销

　　品牌内容整合营销可简称为“内容营销”，是以文化内容为载体，以冠名、特约、互动等差异化整体服务方案，提供契合客户诉求的品牌传播服务。

　　蓝色火焰深耕于电视媒体领域，先后与中央电视台、湖南卫视、江苏卫视、浙江卫视、北京卫视等强势媒体深入合作，蓝色火焰先后运作《快乐大本营》、《天天向上》、《非诚勿扰》等多个重量级栏目的内容营销项目，为众多领先品牌提供专业的品牌内容整合营销服务。

　　图6：蓝色火焰品牌内容整合营销主要优质资源

　　2)文化内容制作运营

　　包含“内容制作”与“内容营销”两个层次，目前已经制作并成功运营大型音乐竞技节目《最美和声》，成功出品电影《快乐大本营之快乐到家》、《爸爸去哪儿》等。

　　3)媒介代理：

　　蓝色火焰以电视媒体为主要合作对象，包括央视、湖南卫视、江苏卫视、浙江卫视、北京卫视、东方卫视等强势频道。同时开拓新媒体资源，包括腾讯视频等互联网媒体，户外媒体包括广州南高铁站展位及灯箱、广珠城际轻轨灯箱等。

　　图7：蓝色火焰整体业务布局

　　1.3蓝色火焰竞争优势

　　媒体、客户、内容三轮互动：公司探索出客户、媒体、内容三轮互动的独特商业模式，以电视媒体为核心、电影业务为突破点和战略方向，兼顾新媒体等多种媒体形式的传播全生态链已初具雏形，形成较强的商业模式壁垒。

　　1)客户资源优势：积累包括美的、创维、华帝、金立等在内三十多家优质客户。蓝色火焰为上述部分客户提供服务已超过十年，并持续至今。分布于整体投放量较大的电器、化妆品、食品饮料、电子消费及IT、医药健康等行业，整体优势明显。

　　2)媒体资源优势：历经中国电视媒体格局形成与发展的重要阶段，先后与中央电视台、湖南卫视、江苏卫视、浙江卫视、北京卫视等强势媒体深入合作。组建了专门团队入驻强势媒体所在城市，深度开展合作。

　　3)内容优势：对电视栏目以及以电视观众为主的消费者的文化消费心理拥有深刻理解，着重精品定位。目前的《最美和声》、《爸爸去哪儿》电影版等栏目反响良好，积累了品牌效应。

　　图8：蓝色火焰整体产业链卡位

　　1.4其他需要提示的点

　　1)蓝色火焰14年盈利确定性较高：蓝色火焰大力发展文化内容制作及运营业务并获得较大成功，成功运作《最美和声》等大型栏目并储备多个项目;在电影制作及运营方面，目前已有三部电影的拍摄计划;参与投资的多部电视剧即将播出。

　　截至本预案签署日，2014年蓝色火焰已实现毛利约1.4亿元，预计全年实现毛利约3.4亿元，该部分毛利对应净利润预计约2亿元

　　2)客户相对集中风险：2012年至2013年，蓝色火焰对前五大客户的营业收入占营业收入总额的比例分别为67.80%、43.21%。虽然该比例逐年降低，但蓝色火焰仍存在一定程度的客户相对集中的风险。

　　图9：蓝色火焰重要客户收入占比